美元影響商品價格,綜觀經濟條件而變

IFA-Jansen

    上週五（2011.01.28），美元指數反彈，反映大宗商品價格的CRB 指數也出現了反彈，美元指數對商品價格的反向影響消失。     
  S  M& @  s' N4 L$ s) n  n0 V    實際上，美元指數自2010 年11 月初開始反彈以 來，初期對大宗商品價格影響較大，曾一度導致大宗商品價格大幅回落，但隨後的反向影響逐漸減弱。目前，美元指數已從前期的低點75.63 反彈到78 附近，而CRB 指數近期卻創出了歷史新高，美元對大宗商品價格的方向影響正在弱化。

3 D, @8 @" m" p: b2 d    一般情況下，美元指數與大宗商品價格保持負相關。但美元指數由於本身反映了不同的經濟金融環境，且受到很多因素影響，對大宗商品價格的影響也很複雜。因此，在分析其對大宗商品價格影響時，必須要弄清楚美元的變化到底反映了什麼樣的經濟金融環境。
$ z" [5 A; R, s    首先，美元是美國經濟的晴雨表，它反映了美國經濟強弱，反映了市場對美國經濟狀況與財政狀況的信心。其次，美元反映了美國經濟與其他經濟體之間經濟好壞與經濟實力的相對變化。再次，當前的國際貨幣體系實際上是美元本位制，其作為國際儲備貨幣，反映了全球金融市場風險偏好的強弱。

, L+ ^) P7 H& l, e, o/ l5 s! {    總體上看，美元指數對大宗商品價格的影響差異取決於宏觀經濟金融環境，危機階段的影響較大，常態環境下的影響相對有限，時強時弱。

    危機來臨時，美指大幅反彈拉響風險警報
    當世界經濟與金融市場出現大問題時，美元指數如同警報一樣，為資金逃離風險資產預警。此時，美元指數的大幅反彈會對大宗商品價格產生較大影響，使其出現大幅下跌。這是因為，在全球外匯儲備中，美元的比重達2/3，可以說它即是財富的儲藏手段和載體，又是危機時全球風險資金的避風港。在全球出現較大金融經濟危機時，美元指數變化就成為了全球資金走向的旗幟與全球風險偏好的風向球。這時大宗商品價格的變化不僅僅是因為美元指數大幅反彈，更主要是因為大量風險資金從大宗商品市場撤離，逃向安全資產，導致價格下跌。

! c) q! t. p/ K. K" G6 Z6 y2 j    當全球出現較大系統性風險事件〈如2008 年金融危機、2009 年歐洲債務危機〉時，大量資金會流向美國，美元指數就會大幅反彈，從而使大宗商品價格大幅下跌。一方面是由於風險偏好的大幅降低，導致人們紛紛拋售風險資產，另一方面則是大量利用美元進行套利交易的資金紛紛平倉，撤回美國，進一步加大了美元的反彈力度，使風險資產遭到更大規模拋售。以2008 年金融危機為例，從2008 年二季度開始，美國私人海外資本開始連續三個季度大規模回流，第二、第三和第四季度回流資本規模分別為1909 億、2892 億和4488 億美元，總計回流資金約9290 億美元。正是大規模的資金回流導致了美元指數的大漲。也正是由於風險偏好的極度惡化，所有風險資產都遭到大規模拋售，大宗商品價格才出現了暴跌。

    風險過去時，美指下跌告知警報解除
* ^% a9 ^* a! x5 h) M0 B9 F" V; {    另一種情況就是，當危機過去、大的風險解除後，人們的風險偏好再度轉強，資金再度轉向風險資產，其中部分資金轉向了大宗商品市場，追求較高的風險收益。與此同時，利用美元進行的套利交易再度活躍起來。此時美元指數的大幅回落，就會對應著大宗商品價格的大幅上漲。如2009 年3 月美國開始實施量化寬鬆〈QE〉政策，以及2009年9 月以來對QE2 的預期，使美元指數大幅下跌，從而導致大宗商品價格大幅上漲。
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8 t  s. |% R, o7 ]8 A. W8 Z4 X    從資金流向看，2009 年在美聯儲量化寬鬆刺激下，獲得充足廉價資金供應的美國機構再次將資金投向了海外市場，2009 年到2010 年三季度，共有1.42 兆美元資金流向海外，遠遠超過了2008 年的資金回流規模。資金的外流導致美元指數下跌，大宗商品價格紛紛上漲，CRB 指數再創歷史新高。

  Y) @( x: p* Y1 P    經濟復甦與增長下美指對商品的影響弱化
! Y. D3 K8 k4 w9 Z0 W    在美國經濟復甦與增長的正常情況下，美元指數對大宗商品會產生一定影響，但影響力要遠遠弱於危機爆發或解除的特殊時期。如果美國經濟真正復甦，市場資金會因為看好美國經濟前景而回流，美元指數則會走強。同時，由於美國經濟復甦，消費者信心增強，消費會增加，必然會對大宗商品的需求增加，進而提升大宗商品價格。此時，美元指數對大宗商品價格的影響就很弱，有時甚至是正相關。如1990~2000年，美國經濟表現較好，美元指數與原油價格之間的相關性為0.32。

- I% f2 n' g) O1 s    美元處明顯貶值渠道時的〝多米諾骨牌〞效應對商品影響較大
' s+ m  }) _% S    這種效應表現在三個方面。第一，直接效應，僅僅考慮美元相對於其他貨幣貶值。由於原油、黃金、銅等商品以美元計價，美元貶值將直接導致這些商品價格上漲，若不考慮其他因素，美元貶值多少，這些資源類商品價格就上漲多少。第二，美元貶值的過程實際上也是美元資產不斷向其他資產轉移的過程。其一，美元直接流向以美元標價的資產，包括金融資產和商品資產；其二，美元向其他非美貨幣如歐元、日元及新興貨幣市場等轉移。第三，美元貶值本身會導致市場有繼續貶值的預期，同時也會帶來美元使用者對通脹的預期，這種預期會使人們的行為帶有自我加強作用，會使更多資金轉移到黃金等資源類商品上，2002~2008 年上半年就是這種情況。
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9 I- ^* g( j) O3 {    總之，由於美元本身反映諸多情況，美元指數對大宗商品價格的影響不能一概而論，只有先弄清楚宏觀經濟金融環境，才能分析美元指數對大宗商品價格的具體影響。


註：何謂「CRB 指數」？
    一般所稱的CRB指數(Commodity Research Bureau Futures Price Index)是由美國商品研究局彙編的商品期貨價格指數，於1957年正式推出，涵蓋了能源、金屬、農產品、畜產品和軟性商品等期貨合約，為國際商品價格波動的重要參考指標。
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! e/ ]& Q# z" Q5 e9 [    CRB指數最初以農產品的權重較大，為能更正確地反映商品價格趨勢，CRB指數歷經多次的調整後，能源價格走勢愈來愈重要。2005年，路透集團與Jefferies Group旗下的Jefferies Financial Products進行合作，第十次調整CRB指數，並更名為RJ/CRB指數。

1 ~* M- j! H* i% y* v7 c    CRB的現貨指數與期貨指數不同，是由23種商品所組成，工業物料約佔59.1%，食用物料佔40.9%，相較起來，CRB期貨指數包含的工業物料比重較低，包含了17種商品，每種商品的權重相同，以算數平均和幾何平均的方法計算，為了使CRB指數不會因某商品價格的反向變動而出現劇烈的波動，還以每種商品在不同時間的價格平均數來計算，各商品價格的變動也都不會改變其在指數中的相對比重。

歐陽

1.當全球出現較大系統性風險事件〈如2008 年金融危機、2009 年歐洲債務危機〉時，大量資金會流向美國，美元指數就會大幅反彈，從而使大宗商品價格大幅下跌。一方面是由於風險偏好的大幅降低，導致人們紛紛拋售風險資產，另一方面則是大量利用美元進行套利交易的資金紛紛平倉，撤回美國，進一步加大了美元的反彈力度，使風險資產遭到更大規模拋售。
2.   風險過去時，美指下跌告知警報解除
$ X( ?$ H+ K/ K2 @& K- U    另一種情況就是，當危機過去、大的風險解除後，人們的風險偏好再度轉強，資金再度轉向風險資產，其中部分資金轉向了大宗商品市場，追求較高的風險收益。與此同時，利用美元進行的套利交易再度活躍起來。
3.經濟復甦與增長下美指對商品的影響弱化
) T( k' [8 x: q4.〝多米諾骨牌〞效應--這種效應表現在三個方面。第一，直接效應，僅僅考慮美元相對於其他貨幣貶值。由於原油、黃金、銅等商品以美元計價，美元貶值將直接導致這些商品價格上漲，若不考慮其他因素，美元貶值多少，這些資源類商品價格就上漲多少。第二，美元貶值的過程實際上也是美元資產不斷向其他資產轉移的過程。其一，美元直接流向以美元標價的資產，包括金融資產和商品資產；其二，美元向其他非美貨幣如歐元、日元及新興貨幣市場等轉移。第三，美元貶值本身會導致市場有繼續貶值的預期，同時也會帶來美元使用者對通脹的預期，這種預期會使人們的行為帶有自我加強作用，會使更多資金轉移到黃金等資源類商品上
) w" i8 \" W( n: j5.最後只有先弄清楚宏觀經濟金融環境，才能分析美元指數對大宗商品價格的具體影響。
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歐陽

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註：何謂「CRB 指數」？    一般所稱的CRB指數(Commodity Research Bureau Futures Price Index)是由美國商品研究局彙編的商品期貨價格指數，於1957年正式推出，涵蓋了能源、金屬、農產品、畜產品和軟性商品等期貨合約，為國際商品價格波動的重要參考指標。
( z( o7 ^0 [. Z1 I$ g2 {  CRB指數最初以農產品的權重較大，為能更正確地反映商品價格趨勢，CRB指數歷經多次的調整後，能源價格走勢愈來愈重要。2005年，路透集團與Jefferies Group旗下的Jefferies Financial Products進行合作，第十次調整CRB指數，並更名為RJ/CRB指數。
   CRB的現貨指數與期貨指數不同，是由23種商品所組成，工業物料約佔59.1%，食用物料佔40.9%，相較起來，CRB期貨指數包含的工業物料比重較低，包含了17種商品，每種商品的權重相同，以算數平均和幾何平均的方法計算，為了使CRB指數不會因某商品價格的反向變動而出現劇烈的波動，還以每種商品在不同時間的價格平均數來計算，各商品價格的變動也都不會改變其在指數中的相對比重。