美元指數”起立”商品價格”不倒”

IFA-Jansen

       當投資大眾仍舊沉浸於美聯儲二次量化寬鬆所帶來的美元指數悲觀預期中時，2010年11月5日公佈的10月份非農就業人數結束了連續4個月的淨下滑，增加了17.2 萬人，點燃了美元指數反彈的導火線。至今，從2010年11月4日的最低點開始，最高反彈約7.67%。我們在整理分析了歐洲主權債務危機、美國經濟復甦狀況和美國就業市場復甦趨勢三個宏觀因素後認為：美元指數的反彈行情仍未結束，或將持續至春節後，但此次美元指數的反彈對大宗商品等風險資產價格難以形成明顯的壓力。

    一、主權債務危機第二波在歐元區繼續蔓延
; M8 L$ _! V+ J! ]    雖然目前投資人對主權債務危機在歐洲蔓延的擔憂暫時得到緩解，但筆者認為以”愛爾蘭危機”為標誌的歐洲主權債務危機第二波並未就此結束。在觀察了希臘和愛爾蘭的財政赤字/GDP 和政府債務總額/GDP 兩個宏觀指標後，我們發現，主權債務危機蔓延的順序依賴於財政赤字/GDP 這個宏觀指標。以2009 年的資料為例，在”PIIGS”中，西班牙的財政赤字/GDP 數值〈11.2%〉僅次於希臘〈15.4%〉和愛爾蘭〈14.4%〉，而希臘和愛爾蘭分別於2010 年5 月和11 月獲得歐盟的金融援助而暫時淡出投資人的視線，那麼市場下一個擔憂的目標必然是西班牙。第二，據歐洲經濟週刊所統計的資料表明：西班牙將在2011 年4 月份面臨一個單月債市融資高峰。從上述兩個因素考慮，在西班牙沒有順利度過2011 年4月份的債市融資高峰前，市場的擔憂情緒將會一直籠罩著西班牙。
$ j: }) r0 Q, r5 p1 @  |  D    進入2010 年12 月份以來，歐元區國家的主權債務危機也有愈演愈烈之勢：12 月17 日穆迪將西班牙國債AA1的信用評級列入下調觀察名單；同日也下調愛爾蘭主權債務信用評級五個級別至Baa1；12 月21 日穆迪警告葡萄牙目前A1 的債信評級可能被下調一至兩個等級，觀察期不會超過三個月。因此，歐洲主權債務危機第二波在2011 年4 月份前難以結束而淡出投資人關注的焦點，因而其也將在2011 年4 月份前對歐元形成明顯的壓力。

( i8 h* J/ r. E! v" T    二、美國經濟二次探底已經完成
    隨著2010 年11 月3 日美聯儲二次量化寬鬆政策由預期變為現實，其影響也將更多的表現在實體經濟層面上，對美元指數的影響微乎其微。目前已有越來越多的數據顯示美國經濟二次探底已經完成。
5 f* ~9 W, U, Q# c4 ^- }. [    第一，美國房地產市場已有再次穩定跡象。購房減稅計畫是經濟危機時期美國房地產市場恢復活力的主導因素，2010 年4 月30 日購房減稅計畫的結束，美國房地產市場在缺乏外力支援的情況下，相關資料已經開始止穩回升，因此，美國房市最壞的時期可能已經過去。
: r* Z) ?' `7 |, |3 M5 O' y- D    第二，美國製造業穩定恢復。作為對宏觀經濟波動最敏感的耐久財消費，全部耐久財新增訂單自2009 年一季度的谷底以來，一直處於緩步增長態勢。作為美國經濟的先行指標要要美國供應管理協會的製造業採購經理人指數在2010 年9 月已經完成二次探底，連續四個月上漲，預示著美國經濟二次探底的時期可能已經完成。
    第三，美國國內生產總值增速在2010 年三季度開始回升。美國國內生產總值〈GDP〉增速在2009 年四季度創出了復甦以來的高點5.0%，在2010 年上半年的二次探底期間，回落至2010 年二季度的1.7%。最新公佈的美國2010 年三季度GDP 增速已經躍升至2.6%。
    2010 年11 月3 日開始實施的美聯儲二次量化寬鬆貨幣政策也會在其執行完畢前對美國經濟的加速復甦”保駕護航”。再考慮到歐洲主權債務危機在此期間對歐元的打壓，則2011 年三季度前美歐兩大經濟體衍生的投資人關注焦點差異，將是支持美元指數上漲的重要動力。

; Z1 e$ f, s8 B    三、美國就業市場穩步復甦降低QE2 加碼可能
6 p* B# P+ v9 j7 Y' L& i    相較於2009 年美聯儲第一次量化寬鬆貨幣政策，第二輪量化寬鬆貨幣政策〈QE2〉針對的是美國疲弱的就業市場，因而，就業市場的復甦狀況是決定第二輪量化寬鬆貨幣政策是否加碼的關鍵因素。
4 t/ F& Z3 U; c  O0 V" m    隨著美國經濟前景的逐步改善，人們對未來的經濟前景也由之前的悲觀轉為樂觀，勞動力重新返回就業市場登記尋找工作機會，因而，2010 年11 月份新增登記就業人數由10 月份的7.6 萬人猛增為27.6 萬人，這是造成美國當月失業率重新走高的主要原因。
   目前，美國就業崗位正穩步增加。在經濟危機後的復甦階段，就業崗位的增加比失業率更能反映美國經濟和就業市場基本面的改善狀況。已僱傭工人周平均工作時間恢復至高峰狀態暗示未來將有新的僱傭需求。這也是筆者對美國就業市場復甦前景樂觀的重要原因。
    此外，美國持續領取失業金人數在2009 年二季度創出高點後，至今一直處於下滑狀態，從側面支援了美國就業市場的復甦。
) \; f  B5 `8 Y1 q; M; \* X    隨著美國經濟二次探底後的重新加速復甦以及二次量化寬鬆對經濟復甦的促進作用逐步顯現，美國就業市場也將加快復甦，那麼美聯儲二次量化寬鬆的後期力度加碼可能性不大，對美元也難以形成新的利空壓制，反而會增強美聯儲二次量化寬鬆力度減小的預期，進而有利於美元指數的反彈。
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    四、美元指數反彈將伴隨商品振盪上揚
, w1 T! q" c8 w0 K  Q    主權債務危機第二波在歐元區繼續蔓延、美國經濟二次探底已經完成和美國就業市場穩步復甦三大因素皆支持了美元指數將繼續演繹反彈行情，但此次美元指數的反彈對大宗商品等風險資產價格難以形成明顯的壓力。
    全球各經濟體復甦步伐的加快，實體經濟加快復甦將替代前期的政策刺激預期給大宗商品等風險資產的價格提供更多的支援。
& O( h; [$ U* o& I/ Q) `" E) a- S0 ]    除了對美國經濟加速復甦前景看好外，我們對下階段中國和歐元區經濟增長狀況也較為樂觀。中國宏觀經濟的先行指標要要製造業採購經理人指數在2010 年7 月份觸底後已經連續五個月回升。
" X1 t2 r% S, P/ d    歐元區主權債務危機雖會引致歐元的貶值和危機發生國的經濟復甦動力不足，但目前危機蔓延國多為較小的經濟體，作為歐元區經濟引擎的德國不僅財政狀況良好，歐元的下跌反而更有利於其出口主導型的經濟發展模式，這也是為何第一輪歐洲主權債務危機期間歐元貶值與歐元區經濟體GDP 增速加快同時出現的原因。目前的情況類似於2009 年11 月中旬至2010 年6 月初的美元指數與大宗商品等風險資產價格的同步上揚。
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