台積電法說照妖鏡 外資口是心非

歐陽

台積電法說照妖鏡 外資口是心非

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文．梁少珊、翁偉捷、徐志銘
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+ o7 B+ R5 G2 U7 k) g一月十六日台積電法說，資本支出並無驚艷之舉，唯高階製程進度仍備受外資認同，甚至不眠出報告堅挺。不過，本刊調查發現，外資口是心非，報告如是說，但實際操作背道而馳。

" l8 L" ?$ y: M7 d( x: p" W台積電(2330)於今(2014)年一月十六日召開第四季法說會，當晚外資半導體分析師幾乎徹夜未眠。到底張忠謀釋放什麼利多訊息，讓這些外資分析師甘願不睡？

2 L& S% a! h7 _! J台積電董事長張忠謀釋出營運和製程技術利多消息。各外資券商的亞太區半導體分析師於會後，急忙奔回辦公室，調整多項關於台積電的財測數據，並審慎研究，撰寫評析報告。
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" t) n  U6 V3 L6 j! j/ f0 a而凌晨，正逢美國股市交易熱絡的時刻，為了服務在美國交易的外資法人，眾家外資分析師幾乎徹夜未眠。一位不願具名，眼袋深沉，掛著凹陷黑眼圈的美系分析師說：「法說會前兩天開始，電話就接個不停。一直到法說會結束，凌晨都還忙著聯絡。這三、四天沒什麼睡，眼睛很腫、很乾。」
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3 _. |- `! H, _5 w4 {高階製程贏面大 外資不眠相挺
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) ?. B( D6 t4 e+ [1 A$ \, @台積電召開法說會的效應，隨即反映在十六日台積電美國存託憑證(ADR)的價格走勢上。當天收盤時，台積電ADR漲幅達3.36％。

* _# ~7 S! j* U  T* f事實上，外資相當看好台積電今年的表現，不僅維持買進評等，還有五家券商，分別是瑞銀、花旗環球、美商高盛、港商里昂、港商聯昌等，紛紛調升台積電的目標價。雖然調升幅度不大，但外資圈普遍看好，目標價甚至上看一三九元以上。

2 @; I. e9 t! f! ^  f! p堪稱華爾街金童的外資分析師，甘願如此奔走，原因正在於台積電獨占鼇頭，擁有領先全球半導體業的技術優勢。
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" Z) A) E; ]: Q看好現有製程 外資愛「蘋果光環」
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- L0 d% z, a1 I4 n從製程技術來看，法人透露，美林證券壓寶台積電二十八奈米製程邁入第三年，市占將超過90％。目前台積電更是二十奈米的唯一供應商，外資預估今、明年將額外增加營收10％和20％。至於３Ｄ架構FinFET製程規模部分，某些客戶可能直接轉進十六奈米FinFET製程。

# P, @0 o! e6 K1 E/ a- m此外，熟悉外資圈的法人也認為，美林相當看好「蘋果光環」效應。今年蘋果(Apple)的A8處理器訂單，可能挹注台積電營收約三～五％，同時貢獻行動裝置相關晶片五～八％的業績。該位法人胸有成竹地說：「如果英特爾(Intel)還是沒有技術優勢，台積電市占率仍然很可觀。」

  D5 U. d; k1 t' D. j$ z美林之外，瑞信也看上「蘋果光環」加持的優勢。法人表示，瑞信內部透露，蘋果訂單挹注台積電二十奈米成長動能居多，預計將推升全年二十奈米營收達10％，第四季上衝20％。而受到行動裝置大尺寸化的趨勢影響，台灣和美國的行動裝置品牌廠將加速轉換為二十奈米製程，是台積電一大利多。

% U* v7 q2 j2 z2 h! b* M而目前維持最高目標價一三九元的巴克萊證券，法人從其內部得知表示，主要看好台積電今、明兩年表現將優於英特爾和三星(Samsung)，重要客戶轉進高單價二十奈米HKMG和十六奈米FinFET，未來兩年貢獻營收超過20％，單價可望增加5～10％。
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外資樂觀 十奈米製程超越英特爾

而智慧型手機和平板晶片的業務，也將分別在今、明年年增三八％、二五％，明年貢獻營收超過五五％。再加上考量資本支出、投入密集度，皆有助於現金流。
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& g# a+ p5 ~% {; V- a( X) s另一個會場注目的焦點，則是台積電罕見地砲火猛烈澄清，競爭者英特爾在去年底法說會釋出的消息。台積電直指，英特爾聲稱兩者在十六／十四奈米製程有相當差距，這個訊息並不正確。台積電更駁斥道，其十六奈米製程電晶體密度，如果不是「非常接近」英特爾，就是只落後友商一點點而已。
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台積電仍具產業成長性

對此，法人表示，從花旗環球得知，花旗仍然看好台積電在先進製程的競爭力。根據台積電的回應推估，下一世代的十奈米製程，台積電保有技術優勢。在晶片閘密度(Gate Density)上，可能超越英特爾。
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! l3 H) i: |! N& {而十六奈米FinFET製程，台積電除了具備強大效能和更佳功耗之外，也已經通過一千小時的可靠度測試，其SRAM良率更是接近二十奈米SoC的水準。

而台積電今年仍將面臨訂價策略的挑戰，但法人從港商里昂證券獲知，台積電二十八奈米在HKMG執行率和良率優勢，將帶動全年二十八奈米製程營收年增20％。
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並預估二十奈米在今年第四季將增加晶圓營收超過20％，整體營收比重達10％。尤其在降低資本支出密度和現金流挹注下，預估今、明年現金殖利率將達3.5元。
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6 ~% l! O) f, g: J" c0 O& e美國股市的費城半導體指數表現仍舊亮眼，反應在台積電召開的法說會中，除了公布對於今年第一季營收會受到傳統淡季以及供應鏈持續調整庫存的影響之外，預估合併營收將會落在新台幣1360億元到1380億元，季減將會落在五％至七％，也對於未來的營運展望發表看法。

過去二年台積電的資本支出金額約在八十五億到一百億美元(約當新台幣2550到3000億元)，在如此龐大資本支出的金額之下，折舊率勢必上升，尤其是今年的折舊年增上看三五％以上，這絕非是個小數目。

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智慧型手機和平板晶片的業務，也將分別在今、明年年增三八％、二五％，明年貢獻營收超過五五％。再加上考量資本支出、投入密集度，皆有助於現金流。