貨幣政策能夠走多遠？

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漲價之後的達沃斯繁華依舊，政要巨賈笑談間，卻難以驅散全球經濟之上經濟陰霾。近期國際貨幣基金組織(IMF)再次調低全球增長預期，不僅將2015年和2016年預測都下調了0.3%，而且作為世界增長的引擎，中國被下調幅度更是高達0.5%，表明IMF預期中印度經濟增速或好於中國。
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這看起來似乎有些不可思議，但是中國經濟放緩已經顯示某種跡象，2014年GDP增速7.4%——這一數據縱然已經高於市場預期，但還是低於年初設定的7.5%目標，為中國最近24年最低。

全球都在“拼發展”之際，這一輪站上第一線的是各國央行行長，趨勢也呈現兩極化。一方面，加入寬松俱樂部的成員越來越多，繼美國日本量化寬松之後，近期歐洲央行最終量化寬松，每月600億歐元的債券購買尺度超出市場預期，丹麥、加拿大等國央行也出人意外地降息；另一方面，也有央行不願意加入寬松遊戲，甚至走向反面，例如瑞士央行以近乎“出爾反爾”的方式解除歐元固定匯率。二者都不同程度地帶來了市場動蕩。換而言之，貨幣戰爭之中，貨幣政策的不確定增大，“灰天鵝”事件將會繼續。

寬松貨幣政策的流行，源自對經濟疲軟的焦慮心態。可問題在於，貨幣政策作用的邊界在哪里？如此流行的激進貨幣主義反映了民眾希望決策者有所作為的集體期待。經濟精英不會不明白貨幣政策對於刺激經濟存在局限，但是仍舊樂於一試。以歐洲央行量化寬松為例，如FT首席評論員馬丁.沃爾夫等意見領袖也對於歐洲央行的表現給予鼓勵，表示“歐洲央行不得不試一試。如果讓通縮站住腳，危險性要大得多”。

3 p3 m: A8 P3 [+ T8 V5 W! V  d回顧過去，貨幣政策可以帶來通脹，卻很少能夠治愈通縮，這從日本央行與通縮戰鬥二十年的經驗可見一斑。對此，反倒是中國央行周小川對貨幣政策解讀顯得清醒，“貨幣政策可以為結構性改革提供空間和時間，但不是萬能藥。應將政府幹預與央行的逆周期調控和宏觀審慎政策區分開來。”

& M$ m; h" Y6 p8 v' m; v' W再看歐洲問題，其癥結不是在於貨幣，而是在於福利過多、財政與貨幣不匹配等政治經濟問題。如果不大刀闊斧進行結構性改革，那麽即使給予再多的寬松也無法帶動歐洲真正走出衰退；但是如果改革，這也必然是一個伴隨著緊縮的痛苦過程。1月希臘大選激進左派上臺，發出一個拒絕緊縮的信號。現實情況是，市場一旦緊張，呼喚“央媽”之聲四起，這實際上構成了另一種形式的“母愛主義”——央行的寬松贏得了時間，卻並未帶動所急需的、痛苦的結構改革，就仿佛不聽話的頑童卻每次都有糖果吃。事實正是，歐洲人民過去吃了太多甜，不願意驟然吃苦，這需要更有魄力的政治家如里根、撒切爾之流，最終喚醒民眾意識。政治家不僅應該順應民眾呼聲去民眾想去的地方，更應該把民眾帶領到應該去的地方。
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對於同行的亢進，中國央行目前表現出“情緒穩定”。中國總理李克強在達沃斯演講，自問“2015年，中國經濟仍面臨較大下行壓力，在這種情況下，如何選擇？是追求短期更高增長，還是著眼長期中高速增長？提升發展質量。”他表示答案是後者，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，“不會搞大水漫灌”。雖然中文語境中的穩健一直難以捉摸，但是這一番發言仍舊表示中國不太可能出現全面寬松。如果不願意寬松，央行拿什麽應對流動性緊縮與經濟下行？

中國央行的回答是“創新性貨幣工具”。距離上次降息之後，中國央行似乎死守不願意“全面寬松”底線，更多傾向於通過各種貨幣創新工具來調節流動性，回避降息降準之類傳統工具。吊詭的是，一方面央行希望實行嚴厲的紀律，導致普遍性的流動性不足，另一方面則是誰離監管越近叫苦越多則越可能獲得更多好處。如此之下，企業尤其中小企業融資難問題一直沒有得到根本解決，企業盈利則繼續下滑。據國家統計局數據，2014年12月份，規模以上工業企業實現利潤總額8507.3億元，同比下降8%，降幅比11月份擴大3.8%。2014年全國規模以上工業企業實現利潤總額64715.3億元，同比增長3.3%，增速比1-11月回落2%。
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6 y/ Z" D0 i# e內戰之外，還有外戰，國際情況也給予中國央行壓力。亞洲開發銀行經濟學家莊健近期在上海發展研究基金會主辦“2014中國經濟論壇”上，也特別強調了亞洲經濟面臨兩方面不確定因素，除了國家內部的結構性改革的挑戰，還有區域外變化，從大宗商品價格到地緣政治都呈現不確定性。
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匯率作為國際資產價格的比價，近期已經反應，強勢美元之下，人民幣對美元最近數月一直走低。1月26日，人民幣繼續走出跌勢，人民幣對美元即期匯率一度貶值超過200個基點，幾乎觸及2%跌停紅線。

# e( w! v4 @* D% [3 d. L: {換而言之，即使中國央行希望獨善其身，但是未來外圍環境的惡化，將會也不得不迫使中國央行做出改變。最終看來，中國央行如何解決流動性結構性緊張、人民幣貶值壓力等相互矛盾而又糾結纏繞在一起的問題，沒有輕松答案。
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2015年註定隱含波動。再多的高大上話語，最終仍舊要回歸底層個體。我最近接收一封底層信貸人員的讀者來信，有一定代表性，我節選與大家分享，

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“作為一名信貸人員，應該說我們對經濟發展狀況還是十分的敏感的，尤其這兩年，我們的放貸規模可以說是每況愈下，原本優勢行業，現在都成了謹慎放貸行業，例如我們這邊的特色行業：甲魚養殖、榔頭鵝養殖、養豬以及黃鱔等行業，基本上都是嚴重產能過剩，客戶幾萬斤甚至上十萬斤的甲魚不願意賣，從而導致惡意的信貸違約。……我想向您咨詢下，對於當下這樣的情況（產能過剩），我們應該給客戶怎樣的建議，以規避違約，讓企業和銀行利益兩者皆得其利。”
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# C! d- E1 o  I5 V- m/ j& _我思索很久，覺得這是一個兩難困境，聰明的讀者，你認為他應該如何做？

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通縮的怪獸又來了，這次還要不要發消費卷？