什麼是首次公開上市（IPO）?

IFA-Jansen

在上世紀90年代末的牛市(bull market)上，首次公開上市（initial public offering，IPO）一詞成為網路(dotcom)人士的口頭禪。在這之前，每天你都有可能聽到又有一班矽谷(Silicon Valley)的網路精英憑著首次公開募股便成為百萬富翁，當中最為人熟悉的便是Google及Amazon。事實上，這種募股熱潮並非矽谷所獨有，在香港進行首次公開募股的四大國有銀行，包括建設銀行、中國銀行、工商銀行及招商銀行亦引起一陣又一陣的公開募股熱潮。
    那麼什麼是首次公開上市（IPO）？這些人如何會一夜暴富的？更重要的是，是不是像我們這樣的普通人可以參與到首次公開募股中？
& X+ U  d% [4 i* W什麼是首次公開上市（IPO）
( e# [' a( o  C9 }    賣出股票
    IPO是一家公司首次向社會公眾出售公司的股票。一家公司可以通過發行債券(debt)或發行股本(equity)的方式籌集資本(Capital)。如果公司以前從未發行過股票，那麼第一次公開售股就叫做IPO。
* u0 C+ s( `4 [4 [2 a. D    公司主要分為：私人公司(private)、上市公司(public)及國有機構私人公司的股東(shareholders)很少，他們也不願意對外披露過多關於公司的消息。任何人都可以組建一家公司，主要投入一部分資金，規範相互間的法律權力和義務。許多小的企業都是私人所有的。但是大公司也可以私有化。你知道嗎？IKEA(宜家家),Domino's Pizza和Hallmark Cards這些著名的大公司也都是私有公司。
: R* e  Y) k% q0 ?    通常想買到私人公司是不可能的。你可以因為投資的事宜而接觸這些所有者，但是他們沒有義務賣股份給你。上市公司至少要出售他們自己一部分的股份然後在證券交易所(stock exchange)交易。所以首次公開募股也叫做公開招股。
" _) `  V, ?+ ~4 R/ e6 x    上市公司有成千上萬的股東，並收到嚴格的規章約束。它們必須要有董事會(board of directors)，每個季度必須出一份財務報告(Financial Statement)。在美國，上市公司向美國證券交易委員會(Securities and Exchange Commission, SEC))彙報。在其它的國家，上市公司有類似於證券交易委員會的政府機構監管。從投資者的角度出發，最興奮的事情是上市公司的股票像其它的商品一樣可以在公開市場買賣。如果你有資金，你就可以投資。
為什麼公開招股
    通常公開招股可以籌集到大量資金。可以公開買賣也為公司提供了很多財務手法：
    由於越來越嚴厲的審查，上市公司可以在發行債務時獲得更好的評級；只要市場需要，上市公司可以發行更多的股票。因此，並購(mergers and acquisitions)變得很容易；
) e/ b  v5 i% @1 q    公開市場的交易意味著股票有流通性(liquidity)。這一點使實施如員工股票所有權計畫(employee stock ownership plans)變成可能，有助於吸引優秀員工。在一家主要的證券交易所上市也為公司帶來了相當的聲譽。
    互聯網的繁榮挑戰了所有這些觀念。公司不再需要好的財務表現和可靠的歷史就可以公開招股。他們通過IPO來擴展業務。想擴展業務沒錯，但問題是很多公司都沒有盈利基礎。在創業資本(venture capital)的支持下成立後，他們試圖利用投資者對公司，以至行業的無限憧憬，憑著首次公開募股而引發市場對公司的追棒。在這樣的情形下，我們懷疑公司首次公開募股的企圖僅僅是為了使企業創立者獲利。這就是退出投資策略(exit strategy)，它表明創立者不想繼續持股從而為股東創造價值。首次公開募股變成了公司發展的終點而不是起點。
$ q, r% W; V# e9 a8 |4 b    這種情況如何發生的？記住：首次公開募股僅僅是賣股票，是一項銷售工作。如果你能說服別人購買你們公司的股票，你就可以籌到大筆資金。
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, ]! @* C9 z! d, k參與IPO
0 W/ K6 q: S' V3 i    承銷過程
    想從熱門的IPO中分到一杯羹很難，甚至不可能。想知道為什麼的話，我們需要知道IPO的承銷(underwriting)過程是如何進行的。
4 T+ T, s/ y0 J& D    公司公開招股要做的第一件事就是聘請一家投資銀行(investment bank)。理論上，公司可以自己賣股票。但實際上，投資銀行是必要的。華爾街(Wall Street)就是這樣運作的。承銷是通過發債或發股的方式籌資的過程。你可以把承銷人看成是公司和公眾之間的仲介人。最大的承銷人有高盛，美林，瑞士信貸第一波士頓，雷曼兄弟以及大摩。
/ b  c' E5 |: e# d9 v1 Q( D& J) ]    擬上市公司和投資銀行會首先磋商這筆交易。通常討論的條款包括公司擬籌資的金額，擬發行證券的類型以及其它在承銷過程中的細節。交易可以有很多操作方式，比方說，公司委託承銷方案下，承銷商承諾自己會購買一部分的份額然後轉賣給投資者。
% c4 H8 R/ ^1 W, z* i6 T+ W    一旦雙方達成交易，投資銀行會建立登記文本交證券委員會歸檔。這份文本包含有招股資訊以及財務報表(Financial Statement)，管理層背景，法律問題等公司資訊。證券委員會會要求一個上市前的靜默期(cooling off period)，在這一段時間他們會調查確認所有已經披露的重大資訊。一旦證券委員會批准了招股方案，一個上市發行新股的具體日期會被確定下來。
% E6 @2 p: g: G) q) K) g0 W1 W    在靜默期內，承銷商準備一份最初的紅頭招股書(red herring)。在書中包括了公司期望的招股價和上市日期等重要資訊。借助於招股說明書，承銷商和公司都會努力引起市場的關注。他們通過路演(Road show)來吸引大的機構投資者(institutional investors)的興趣。
7 A) A! b4 J5 ]    隨著有效上市日期臨近，承銷商和公司會坐下來商談最終的發行價格。這是不易決定的，價格最終的確定取決於公司，路演的成功與否，更重要的是現在的市場條件。當然，這個價格要滿足各方面的利益。
    最後，股票在證券市場上出售給投資者，而公司從投資者那兒得到資金。
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我如何申購股份
    正如你看到的，首次公開募股是個漫長而複雜的過程。你會發現個人投資者知道招股過程的最後才會加入進來。這是因為小投資者不是他們的目標市場。如果承銷商認為首次公開募股會成功，他們通常會為他們喜歡的大機構投資者以招股價墊錢投資。你想買到股票的唯一辦法就是在投資銀行開個帳戶，但是不要指望你存入1000美元就可以分配到1000美元價值的股票。想參與熱門的IPO，你必須是有大額帳戶經常交易的客戶。
+ F8 w/ b  r" ?) r( P# L0 T$ z    從根本上說，你獲得IPO的早期股票的機會幾乎為零，除非你在公司內部。如果你得到份額，很可能是沒人願意買。記住，如果你是小投資者，你的機會就不大。
    不要僅僅投入後就不理會在參與到IPO之後，還有一些事需要注意的。
    1.沒有公司歷史可循
    很難分析已經建立起來的公司的股票。首次公開募股的公司由於沒有太多的歷史資訊而很難分析。你可獲得的資料來源只有招股說明書，你要很仔細的研究這個文本，從中尋找有用的資訊。你還要特別關注公司管理團隊，以及他們計畫如何使用籌得的資金。成功的IPO都需要得到大的經紀人的支援。對小投資銀行要多加小心，因為他們願意不加考慮的承銷任何公司。
$ w9 }3 D4 P4 s: ^5 k+ |3 k    2.存續期
    如果你看許多IPO後股價的走勢圖，你就會注意到幾個月後股價會大幅度的低迷。這是因為存續期(lock-upperiod)的存在。當公司公開招股後，承銷商會和公司簽訂一個存續合約，合約是一個承銷商和公司內部之間的綁定合同，它禁止雙方在一個特定的時間之前出售股票。這一個期限從3到24個月不等。根據美國證券委員會第144號規定，這個期限最短是90天。期限終止之後，內部人士夠可以出售原始股。於是，這些人就會急忙出售他們的股票以獲出利潤。超額供應是股價有下跌的壓力。
    3.迅速換手
5 V: z* v: U1 g# z8 _. _1 h    迅速換手(Flipping)就是在熱門股票IPO之後的頭幾天轉售從而很快獲利。要做到這一點不容易，而且你的經紀人也會強烈反對你。背後的原因是上市公司希望投資者而不是交易員長期持有股票。沒有相關法律規定限制此類交易，但是你的經紀人會把你列上黑名單，不利於你未來的交易。
; m+ \: u/ }, ^7 ^% ]% q$ ~+ K    當然機構投資者一直會將原始股快速換手掙大錢。我們對這個雙重標準無能為力，因為大機構投資者有很強的購買力。由於迅速換手的存在，如果你不參與初始認購，那麼最好就別在這之後去買股票。在大機構投資者第一天就迅速獲利之後，股價又調整到了不利投資的水準。
    4.避免騙局
3 ^, ^& Z: |- y4 w6 c. V2 X    承銷商都是一些行銷人士。整個承銷過程被有意識的粉飾以引起市場的廣泛注意。因為每家公司僅僅首次公開售股一次，所以被他們看成是一生一次的機會。當然，一些股價在IPO之後立即竄到高位，但一年之內很多股票的價格會跌到招股價以下。不是因為IPO就買這種股票，而是因為這是一筆划算的投資。
9 }6 P6 N; j2 x( l- }, Q' w    5.追蹤股票
: L: `4 L) y) v0 N- ]; b    當大公司分割(spins off)其中一個部門成為一個獨立單位時，就會產生追蹤股票(Tracking stocks)了。創立追蹤股票之後的基本原理就是公司單個部門的價值會高於公司作為一個整體的價值。
    從公司的角度出發，發行追蹤股票會又很多好處。附屬公司(subsidiary)被母公司(parent company's)所控制，附屬機構的利潤和費用被從母公司的財務報表上分出來，歸結於追蹤股票上。通常這種做法被用來將大損失高增長的部門從母公司的財務報表上分開。更重要的是，當追蹤股票股價上漲時，母公司可以用對附屬機構的股票而不是現金來完成收購。
: L9 K7 b" ^7 C/ `" b6 s8 P    追蹤股票也可以在IPO中細分出來，但不同於私人公司的公開發售。這是因為追蹤股票沒有投票權(voting rights)，而且沒有獨立的董事會來保障這部分股票的權力。就好像你們時二級股東。當然，著並不意味著追蹤股票不是還的投資專案。要記住，追蹤股票不是普通的IPO。

% d2 _0 G8 V, B結論
$ u3 `& C; Z* m. t) A    下面複習IPO的基本知識：
& J7 S' y$ r9 s' a; n    IPO是公司第一次向公眾發售股票。
0 e# B( \$ ?. t+ b. k4 Y    廣義上講，公司是私人持有或公眾持有的。公開發售意味著一家公司的所有權從私有向公有轉化。
    公開發售為公司籌集資金，也帶來了很多好處。
# h4 P, Z8 G7 s! }4 E    網際網路的繁榮降低了公司上市的壁壘。許多風險企業在沒有任何利潤，只有差不多一份商業計畫書的基礎上就公開上市。
    散戶想參與熱門的IPO是很難的，甚至是不可能的。
2 A+ W" \% Z; j  \7 n8 i    承銷的過程就是通過發行新股從投資者那裡籌集資金。
    擬上市公司聘請投資銀行來承銷IPO。
    在公司通向IPO的過程中，需要為證券交易委員會準備很多正式的文本並向機構投資者行銷股票。
    能是你參與IPO的唯一辦法就是你在承銷IPO的投資銀行辛迪加中任何一家開設有交易頻繁的帳戶。
    由於缺乏很多歷史資訊，很難分析IPO的公司。
    存續期使得內部人士在某一段時間之前不能出售股票。期限接受後，股票有很強的賣壓。
0 N8 U+ M5 A' F5 W* J' W3 K8 b    迅速換手可能會是你上經紀人的黑名單。
    路演和紅頭招股書是市場行銷行為，目的是引起市場足夠的重視。不要被假像所蒙蔽。
    當公司劃分某一部門成立一個獨立的實體時，追蹤股票就產生了。
    當你還是一個二級股東的時候，不要把追蹤股票等同於普通的IPO。
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歐陽

通常想買到私人公司是不可能的。你可以因為投資的事宜而接觸這些所有者，但是他們沒有義務賣股份給你。上市公司至少要出售他們自己一部分的股份然後在證券交易所(stock exchange)交易。所以首次公開募股也叫做公開招股。